סיכום חודש - נובמבר 2025

ישראל

הכלכלה, על פניו, חזקה ברמת הצריכה וברמת שוק ההון ובתחילת החודש, חברת הדירוג S&P שינתה את תחזית הדירוג של ישראל משלילי ליציב. אך מתחת לפני השטח, כפי שעולה מנתוני המאקרו ומהדוחות הכספיים של החברות, המצב הרבה יותר מורכב. הפיגורים במשכנתאות, עליהם אנו כותבים כבר מספר חודשים, ממשיכים לעלות והגיעו לרמה של 4.3 מיליארד ₪. חברות הנדל"ן בקיפאון וסובלות מתזרימים שליליים והעליה במדדי הבורסה נובעת בעיקר מהזרמת כספים של הציבור שחרדתו הגדולה היא לפספס את העליות. התיק הפיננסי של הציבור נמצא בעליה חדה משנת 2019 בשל מגוון סיבות, אך גם הרכבו השתנה באופן מהותי ומתוך נתוני בנק ישראל ניתן ללמוד כי שיעור המניות בתיק הנכסים הפיננסים של הציבור חצה את ה 27% בפעם הרביעית בעשורים האחרונים:

1. שנת 2000 – טרום משבר ה"דוט.קום".

2. שנת 2008 –  טרום משבר ה"סאב-פריים"

3. סוף שנת 2021 –לפני גל המימושים של שנת 2022.

4. כיום –כשהמדינה עדיין במצב ביטחוני / פוליטי בעייתי.

את העיוות הקשה ניתן לראות בעיקר בדוחות חברות הנדל"ן שדוחותיהן מציפים בעיה קשה בתזרימי המזומנים באופן גורף, עלייה במינוף וחלקן אף מציגות הון חוזר שלילי.

להלן מספר דוגמאות מענפים שונים:

ישראל קנדה - יזום

ישראל קנדה רשמה רווח נקי של 68 מיליון שקל ברבעון השלישי של 2025 (לעומת רווח של 172 מיליון ברבעון מקביל), מתחילת השנה רשמה ישראל קנדה רווח של 37.3 מיליון ₪ שמתוכו 38.4 מיליון עלייה בשווי נדל"ן להשקעה. כלומר ללא רווח הוני מנדל"ן להשקעה החברה הייתה בעצם בהפסד.

עוד עולה מדוח רווח והפסד כי החברה שילמה הוצאות מימון של 145 מיליון שקלים מתחילת השנה ומדוח התזרים עולה כי החברה עם תזרים שלילי של 607 מיליון שקלים. זה לא מסתיים כאן – החברה גם מציגה הון חוזר שלילי של כחצי מיליארד שקלים זאת בשעה שכל הונה העצמי מסתכם ב 3.6 מיליארד ₪.

למרות כל זאת - החברה נסחרת בשווי של 5.4 מיליארד ₪.

מניף – מימון נדל"ן ליזמים

גם דוחותיה של מניף (העוסקת במתן אשראי לקבלנים) הציפו את הבעיה הקשה במגזר הנדל"ן שהציגו עלייה דרמטית בחובות בפיגור לסך של 362 מיליון ₪ (לעומת 123 בשנה קודמת) מתוך סך אשראי של 3.8 מיליארד (9.5%). יש לציין כי החברה נסחרת בשווי של 1.4 מיליארד ₪ והונה העצמי עומד על 656 מיליון, כלומר החובות בפיגור מהווים 55% מהונה העצמי. בשוק יעיל היה ניתן לצפות לצניחה בשער המניה בעקבות הדוחות אולם המניה זינקה בחודש נובמבר ב 17.1%.

הפניקס - ביטוח

עיוות נוסף ניתן לראות בחברות הביטוח שנסחרו שנים רבות סביב ההון העצמי שלהן וזינקו בחודשים האחרונים למכפילי הון של עד 2.8. לזכות הפניקס יש לציין כי מכפיל הרווח הנקי נמוך מ-10, אולם הרווח נובע ברובו מרווחי נוסטרו - וודאי שרווח זה אינו רווח מייצג וכך גם מכפיל הרווח.להלן גרף מכפיל ההון של מניית הפניקס משנת 2016 עד היום:

למרות העיוותים שנגרמים מכניסת כספי ציבור (בעיקר בענף הנדל"ן והפיננסים) עדיין ישנן חברות בענפים אחרים שמתומחרות בתמחור נוח ביחס לתוצאותיהן הכספיות:

טבע לדוגמא דיווחה על רווח רבעוני למניה של 0.78$ בעוד מניית החברה נסחרה בכ 20.3$ למניה טרום פרסום הדוחות (מאז מניית החברה זינקה ל 26$ מכפיל של 8.2)

דוגמא נוספת היא חברת נטו אחזקות שרשמה במהלך שלושת הרבעונים הראשונים של השנה רווח נקי של 162 מיליון ₪ כאשר החברה נסחרת בשווי של 864 מיליון ₪ בלבד.

אינפלציה וריבית

מדד אוקטובר עלה ב- 0.5%, בהתאם לתחזיות, וקצב האינפלציה השנתי נותר על 2.5%. עיקר העליה היתה בסעיפי תחבורה (טיסות), מזון, ירקות ופירות והלבשה. סעיף הדיור ירד ב- 0.6% עקב ירידה חדה בשירותי הדיור לצד המשך עליה ברכיב שכר הדירה.

ריבית בנק ישראל הופחתה כצפוי ב- 0.25% ל- 4.25%, לראשונה מאז ינואר 2024. אמנם נראה כי האינפלציה נכנסה ליעד והיא במגמת ירידה, אך עדיין, הגידול בצריכה הפרטית ושוק העבודה ההדוק עלולים להאיץ את האינפלציה בהמשך. הנגיד מדבר על תוואי ריבית יורד במתינות לאור הצורך להיות זהירים עקב חוסר הוודאות הגיאופוליטית. נראה, כי בהנחת אינפלציה נמוכה מ 3% ורגיעה גיאופוליטית, תהיינה במהלך 2026 עוד שתי הורדות בלבד לרמה של 3.75%.

ארה"ב

שיחות הסחר החיוביות בין סין לארה"ב, וסיום ה- shut down בממשל התקבלו בחיוב בשוק בתחילת החודש, אך באופן כללי התנודתיות בשוקי המניות והאג"ח עלתה ואיתה גם מדד הפחד. ירידות חדות וסנטימנט שלילי במהלך החודש, התחלפו באופטימיות, לקראת סוף החודש, עקב הציפיה להפחתת ריבית נוספת בדצמבר. גם השמועות כי המועמד המוביל להחלפת נגיד הפד תומך בהפחתות ריבית, תרמו לאופטימיות.

מדד ה- S&P500 סגר בעליה מינורית של 0.16% והנאסדק ירד ב- 1.6%.

אגרות חוב

אגרות החוב עלו החודש 0.2% בממוצע ומרווחי האשראי נותרו מצומצמים מאוד.

תשואות  מדדים עיקריים  – נובמבר 2025

סיכום והערכות להמשך

עונת הדוחות החלשה יחסית מציפה את החולשה בענף הנדל"ן ומורידה את התחזיות לגבי הבנקים וחברות הביטוח, אך עדיין אינה באה לידי ביטוי בתמחורי המניות בענפים אלו לאור הסטת הכספים המאסיבית של הציבור למניות.

בנוגע לציפיות האינפלציה אנו מעריכים כי האינפלציה תהיה גבוהה יותר מהאינפלציה הגלומה בשווקים וממשיכים בהטייה משמעותית לאפיק הצמוד.

אנו ממשיכים להמליץ על אחזקה נמוכה ברכיב המנייתי ביחס לאסטרטגיה ארוכת הטווח בתיק ההשקעות וזאת בראיית יחסי הסיכוי סיכון באפיק המנייתי ביחס לאפיק האג"ח.