סיכום דצמבר ושנת 2025

בראי ההיסטוריה שנת 2025 תרשם כשנת ההתחלה של מהפכת ה AI, אנחנו עוד רק בחיתוליה של המהפכה – אך השימוש בכלי AI הפך להיות השנה רחב ונפוץ יותר ויותר. השנה הזו היא שנת התקווה, שנת ה"חלום" כל מנייה שרק קושרת את עצמה לתחום נהנתה מעליית ערך פנומנאלית ללא קשר לרמת ההכנסות או הרווחיות הנוכחית שלה (קצת בדומה לדוט.קום). אם מדובר בבועה או לא, או מתי המחירים יתמתנו – הזמן עוד יגיד, אבל ההיסטוריה מלמדת (מהמהפכה התעשייתית ועד מהפכת האינטרנט) שטכנולוגיה יוצרת דרישה למקצועות שלא יכולנו לדמיין, אך בין לבין עד ששוק העבודה יעבור את ההתאמות האבטלה (החיכוכית) שתיווצר בשנים הקרובות עשויה להשפיע על הצריכה לרעה.מהפכת ה- AI בראש ובראשונה מייעלת את תהליכי הייצור ומרחיבה היצע (בדומה לשיפורים טכנולוגיים אחרים) אך היא אינה מגדילה את הביקוש (שאולי אף ירד בשל אבטלה). למעשה השקעות העתק שחברות הטכנולוגיה הגלובאליות כגון פייסבוק וגוגל עושות בתחום ה AI אינה צפויה להגדיל את הכנסותיהם באופן דרמטי אלא לעשות שני דברים – בראש ובראשונה לשמר את נתח השוק שלהם (לא לאבד נתח שוק לחברות חדשות כמו Open AI) ושנית לייעל את עצמן, כלומר לפתח מוצרים חדשים בעלות נמוכה משמעותית מהעבר.

ישראל

בישראל שנת 2025 עמדה בסימן הפחתת הסיכונים הביטחוניים והתאוששות כלכלית שתורגמו לעליות חדות של כ- 51% בשוק המניות המקומי (ביחס לעליה של 16.4% במדד ה- S&P) ולהתחזקות של השקל אל מול הדולר ב- 12.4%. מבצע "עם כלביא" ועסקת החטופים אפשרו רגיעה בגזרה הביטחונית ותחילת התאוששות  בפעילות הריאלית שבאה לידי ביטוי בצמיחה חדה ברבעון השלישי ובשוק עבודה הדוק. אולם המצב הגיאופוליטי המקומי רחוק מלהיות מושלם.

העליות בבורסה נתמכו בעיקר במשקיעים זרים שהגיעו לשיא היסטורי עם השקעה של 19.2 מיליארד דולר בשוק המקומי וגם בחשבונות ריטייל שנפתחו בהיקף חסר תקדים ומעבר לכך שיעור רכיב המניות בתיק הנכסים של הציבור חצה את ה 27% (ראו סקירה קודמת).

למעשה ההחלטה האסטרטגית הטובה ביותר שלנו השנה הייתה ההטיה המשמעותית לשוק הישראלי. בתחילת השנה האחזקות המשמעותיות שלנו היו בבנקים ובביטוח שהיוו יחדיו כ 35% מתיק המניות – אחזקות אלו שבלטו לחיוב לאורך כל השנה דוללו בהדרגה במהלך הרבעון השני והשלישי ולהערכתנו – סביבת הריבית המתמתנת לא תתמוך בתוצאותיהם בשנת 2026.אחזקות משמעותיות בולטות נוספות בתיק היו קמטק, נובה וניו-מד שגם הן בלטו לחיוב.העליות החדות הובילו לגל מימושים של בעלי שליטה בהיקף חסר תקדים של מעל 10 מיליארד שקלים. שהגדולים שבהם: פיזור גרעין השליטה של בזק, פז אנרגיה, תמר פטרוליום, נקסט ויזן, נופר אנרגיה, הפניקס, מגדל ביטוח, עמרם אברהם, דוניץ  ועוד...

המימושים המשמעותיים של בעלי שליטה עשויים להעיד כי גם להערכתם שוק ההון מתמחר ביתר את שווי מניותיהם, על כן בשנת 2026 אנו נוקטים בגישה זהירה של הקטנת הסיכונים היצמדות להשקעות ערך ולגידור הסיכונים.

השיפור במצבה של ישראל הוביל גם לירידה חדה בפרמיית הסיכון לרמה קרובה לזו שלפני המלחמה. בתחילת השנה המח"מ בתיק האג"ח היה קצר מאוד, כאשר פרמיית הסיכון של ישראל זינקה ברבעון השני בעקבות הסבבים מול איראן הארכנו מאוד את המח"מ תוך שמירה על דירוגי אשראי גבוהים ונהנו מירידת התשואות במחצית השנייה של השנה ולאחר מכן חזרנו לקצר את מח"מ התיק באופן הדרגתי.

אינפלציה וריבית

מדד המחירים לצרכן עלה השנה ב- 2.6%, התמתנות האינפלציה בחודשים האחרונים נבעה בעיקר מהיחלשות הדולר, התמתנות עליה בסעיפי הדיור ובמדד מחירי השירותים (ולהערכתנו גם מעיוותי מדידה של הלמ"ס). התמתנות האינפלציה בשילוב התמתנות הסיכונים הגיאופוליטיים המקומיים והפחתת הריבית בארה"ב אפשרה לבנק ישראל להתחיל בהפחתות ריבית והעצימה את הערכות בשוק כי הריבית תפחת במהלך שנת 2026 לכ- 3.5%.להערכתנו, הלחצים האינפלציוניים עדיין לא מאחורינו, וביחס לציפיות האינפלציה הגלומות בשוק, העומדות על כ- 1.7% בלבד. עדיין ישנה עדיפות משמעותית לאפיק הצמוד. יתרה מכך, הפחתות ריבית נוספות עשויות לחזק את הלחצים האינפלציוניים עוד יותר. זאת בשים לב לכך שבארה"ב נחלשת עצמאותו של הבנק המרכזי בעקבות התבטאויותיו של טראמפ, והחלפת הנגיד האמריקאי הצפויה השנה עוד עשויה להחליש את הבנק המרכזי האמריקאי עוד יותר ולהוביל להפחתות ריבית אגרסיביות שיובילו ללחצים אינפלציוניים נוספים.

שוק האג"ח

התשואות בשוק האג"ח הושפעו ממספר גורמים עיקריים:1. הירידה החדה בפרמיית הסיכון של ישראל.2. התכנסות האינפלציה בפועל לתוך היעד של בנק ישראל.3. תחילת מהלך הפחתות ריבית וצפי להמשך הפחתות ריבית. 4. כניסת כספים לשוק המקומי (פרטיים מוסדיים וזרים).

כל אלה תרמו לירידה רוחבית במרווחי האשראי בשוק הקונצרני לרמות נמוכות מאוד באופן היסטורי, אם כי ברמת התשואה המוחלטת הצפויה התשואות לפדיון על אגרות החוב עדיין אטרקטיביות ביחס לשנים בהן ריבית בנק ישראל הייתה אפסית.בסביבת מרווחים זו אנו שומרים על דירוגי אשראי גבוהים שכן בהם הסיכון לפתיחת מרווחים נמוך משמעותית מהסיכוי שערכם יעלה בעקבות הפחתות הריבית הצפויות.

ארה"ב

השנה נפתחה באי וודאות עקב מלחמת הסחר שעליה הצהיר טרמפ וגרם לזעזוע בשווקים, אך בהמשך השנה, עם חתימת הסכמים חדשים והשגת הבנות עם סין, חלה רגיעה והשווקים חזרו למגמת עליה. בשורה התחתונה השוק האמריקאי אומנם עלה ב 16.4% אולם בראי המשקיע הישראלי, בשל החלשות הדולר ב 12.4% מדובר בעליה של כ 4% בלבד במונחים שקליים.ברמה הכלכלית החששות ממיתון התפוגגו ונתוני הצמיחה היו גבוהים מהתחזית. גם ההתמתנות באינפלציה למרות שוק עבודה הדוק וצריכה גבוהה אפשרו לפד לנקוט במדיניות מרחיבה ולהפחית את הריבית שלש פעמים רצופות לרמה של 3.75% - 3.5%. לצד האופטימיות, קיימים מספר סיכונים משמעותיים בשוק האמריקאי והגלובלי כאחד – והראשון שבהם הוא: טראמפ – החלטותיו הלא צפויות ושינוי עמדתו תוך ימים בנושא המכסים הובילו לתנודתיות משמעותית בשווקים הגלובאליים, התנהלותו בנושאים שונים כמו ונצואלה, גרינלנד, סין, רוסיה-אוקראינה, ואיראן שנויה במחלוקת ברמה הגלובאלית וגם אם מטיבה עם ישראל או עם ארה"ב משמעותית עשויה להוביל למשברים גיאופוליטיים עמוקים ואף לעימותים צבאיים ממושכים (על כן גם מניות החברות הביטחוניות הגיעו לשיאים שלא נראו מעולם). אך גם במישור הכלכלי, מדיניות המכסים של טראמפ וכן הסכנה באובדן עצמאותו של הפד שעשוי להוביל להפחתות ריבית אגרסיביות עשויים להוביל לאינפלציה גבוהה ולחוסר יציבות כלכלית בארה"ב שתשפיע על השווקים הבינלאומיים.

תחזית לשנת 2026

אינפלציה וריבית

על רקע לחציו של טאמפ על הפד ולאור סיום הקדנציה הצפויה של פאואל אנו מעריכים כי הפחתות הריבית בארה"ב יהיו מהירות ומשמעותיות יותר מהצפוי, השווקים צופים כרגע עוד שתי הפחתות ריבית השנה אך אנו מעריכים כי הריבית בארה"ב תופחת שלוש פעמים נוספות במהלך השנה. כתוצאה מכך יתפתחו לחצים על בנק ישראל להפחית ריבית בהתאם, אך ברמה המקומית כששיעור האבטלה נמוך והאינפלציה (הנמדדת) ביעד ושיעור הצמיחה גבוה מהצמיחה הרב שנתית יש קושי ממשי לראות יותר משתי הורדות ריבית השנה.להערכתנו לאור ההתפתחויות הגיאופוליטיות, הפחתות הריבית לא יובילו לירידה בתשואות ארוכות הטווח וזאת בשל סיבות רבות ביניהן המתיחות בין ארה"ב לאירופה, הפגיעה באמון בבנק המרכזי,  המשך גידול בחובות הממשלתיים ועליה בציפיות האינפלציה הארוכות.

הכלכלה הריאלית

הפחתות הריבית בארץ להערכתנו לא יפתרו את הבעיות הקשות בשוק הדיור שסובל גם מעלויות מימון גבוהות אך גם מעלויות בניה גבוהות ששחקו את רווחיות היזמים גם ברמות המחירים הנוכחיות שאינן צפויות להמשיך ולעלות. הידיעות אודות קבלנים שפושטים רגל שהחלו לצוץ בכותרות בעיתונים ילכו ויתגברו וענף הנדל"ן צפוי להכביד על המשק כולו.גם ברמת הצרכנים עליות המחירים מכבידים מאוד על משקי הבית והקושי משתקף כבר בעליה בהיקף המשכנתאות בפיגור (עליה אנו מצביעים כבר מספר חודשים), מגמה זו להערכתנו תימשך על אף הורדות הריבית הצפויות.

מניות

לאחר שנה עם עליות כה חדות בשוק המקומי, התחזית הבטוחה ביותר היא שבשנת 2026 השוקים לא יעלו בשיעור דומה לשנת 2025 ואף לא בשיעור דומה לשנת 2024 (שבו מדד ת"א 125 עלה ב 28%), מניות רבות נמצאות להערכתנו בתמחור יתר בדגש על ענף הביטוח וענף הייזום. ברמה הגלובאלית השווקים תלויים מאוד בהתפתחויות הגיאופוליטיות ופחות ברמת המיקרו של החברות, אם כי מהפכת ה AI צפויה מצד אחד להוביל להתייעלות משמעותית בחברות הטכנולוגיה מצד אחד, אך מנגד גם להכביד עליהן בהוצאות ההוניות וכן להוביל לגלי פיטורים משמעותיים שעשויים לפגוע בצרכן הסופי שלהן.

לסיכום

שנת 2026 תהיה שנה מאתגרת בהרבה ברמת ההשקעות משנת 2025, הסיכון באפיק המניות גדל משמעותית - הסלקטיביות במניות, ניהול הסיכונים וגידור הסיכונים הפכו להיות משמעותיים יותר מתמיד. ברכיב האג"ח, לאור ציפיות האינפלציה הגלומות בשוק, ישנה עדיפות משמעותית לאגרות חוב צמודות למדד ולאור סיכוני האשראי הגדלים ביחס למרווחי האשראי המצומצמים ישנה עדיפות לאגרות חוב בדירוגים גבוהים. כמו כן – אנו צפויים להיות דינאמיים מבחינת המח"מ בהתאם לשינויים במנה עקום התשואות.נאחל לכולכם שנה אזרחית טובה ומוצלחת, בריאות, צמיחה, שגשוג ושלווה!גילעד מנו וצוות מאקרו פיננסים.